项目融资风险及控制

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目 录

内容摘要．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 1 导言．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 1.1 研究背景．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 1.2 研究目的与意义．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 1.3 研究路线与方法．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 1.4 预期得出的结论．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 2 文献回顾．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 2.1 国外部分．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 2.2 国内部分．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 2.3 文献评述．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 3 项目融资风险的内容．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 3.1 完工风险．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 3.2 生产风险．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 3.3 金融风险．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 3.4 政治风险．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 4 项目融资风险的应对．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 4.1 完工风险的应对．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 4.2 生产风险的应对．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 4.3 金融风险的应对．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 4.4 政治风险的应对．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 5 案例研究．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 6 结论．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． 参考文献．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．

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内容摘要：兴起于上世纪70年代的项目融资逐渐成为国际金融市场上的一种新型融资方式，现在已经发展成为大型工程项目建设筹集资金的有效手段，受到了国际社会广泛的认可和运用。随着我国基础设施项目招商引资的力度不断加大，项目融资在我国得到了较快的发展，为解决我国大型基础设施项目资金和技术缺乏等问题做出了显著的贡献。但是由于项目融资时间持久、规模庞大、参与方众多、融资结构复杂，导致融资风险非常大；因而项目融资要求从前期的项目可行性分析研究开始，到项目的谈判、签约、建设施工直至运营，实行全过程的项目监督和严格的风险控制，才能保证项目发挥应有的效益。本文通过对项目融资进行理论阐述，依据项目融资风险的表现形式进行识别，对项目风险的种类进行比较全面的描述，提出项目风险的应对措施，为有效地识别与规避项目融资风险，保证项目融资成功提供关键条件。

关键词：项目融资；风险；识别；控制

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1 导言

1.1 研究背景

兴起于20世纪70年代的项目融资逐渐成为国际金融市场上的一种新型筹资方式，近年来己经发展成为大型工程项目建设筹集资金的显著成效的手段，在国际上得到了非常广泛的运用[1]。。我国于二十世纪八十年代中期首次引进项目融资。随着我国基础设施项目招商引资的力度不断加大，项目融资在我国得到了快速的发展，为解决我国大型基础设施项目资金和技术缺乏的问题做出了重大的贡献[2]。

但我国项目融资起步较晚，很多研究方面还处在探索阶段，加之受计划经济的影响，人们普遍对项目融资中的风险认识不足，把风险管理狭义地理解为风险控制或是风险处理[3]。又由于项目融资时间长、规模大、参与方多、结构复杂，导致融资风险极大，因而项目融资要求从前期的项目可行性研究开始到项目的谈判、签约、建设施工直至运营，实行全过程的监督和严格的风险应对，才能保证项目发挥效益[4]。所以项目融资风险研究一直是国内学者希望能得到实质性突破的方向。

1.2 研究目的与意义

本文通过对项目融资的风险的表现形式进行划分识别四种风险，对项目风险的表现形式进行比较全面的描述，提出项目风险的应对控制措施，进而有效地识别与规避项目融资风险，为市政工程、基础设施工程项目融资的成功提供关键条件，为处理好地方债务融资平台的风险识别、化解提供有力的保障。

由于项目融资本身的特殊性，以及我国经济社会环境的复杂性，西方项目融资理论难以阐释和解决中国的实际情况，使得我国项目融资风险研究的水平落后于西方发达国家。本文结合国内研究实际情况，通过对项目融资进行理论阐述，介绍项目融资风险的表现形式识别划分方法，提出项目风险的应对措施，为有效地识别与规避项目融资风险，保证项目融资成功提供关键条件。 1.3 研究路线与方法

项目风险和应对措施是项目融资中最重要的的过程之一。通过分析在项目融资中主要存在的完工风险、生产风险、金融风险、政治风险等，从而提出针对上

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述风险所应用的风险应对措施；同时参考分析实际案例，得出项目融资风险控制应对的结论。

本文在已有的研究成果的基础上，借鉴工程管理、项目管理、金融学等学科的知识、理论和方法，采用规范分析的方法，特别是文献分析法，从项目融资的理论和基本特征入手，把握其风险识别及应对的发展过程，分析项目融资风险防范和风险控制机制，对照其在我国应用的现状，论述适合我国风险机制的风险结构、识别、估量及应对措施的选择。 1.4 预期得出的结论

通过分析项目融资风险的内容，分析风险的控制措施，结合东莞谢岗水厂的项目融资实例，为借款人在融资过程中安排各项融资活动和风险应对措施，可以有效的规避和控制风险，保障项目顺利进行提供保障。

2 文献回顾

2.1 国外部分

在国际上，对项目融资风险管理的学术机构和学术会议很多，国际项目管理协会（IPMA, International Project Management Association）每两年召开一次世界项目管理大会，出版论文集《Management by Projects》，收集大量项目融资风险管理的文章。在出版论文和专著方面，英国的学者Turner(1991)的著作《The Handbook of Project-base Management》专辟一章讨论风险管理问题，认为项目融资的风险一般可分为系统风险与非系统风险两大类 [5]。Kartam(1999)从项目订约人角度对科威特建筑行业的风险及风险管理进行研究，在问卷调查基础上探讨如何评估、分散以及管理科威特建筑项目的风险，并提出了预防风险措施与缓和风险措施两种风险管理方法[6]。Lam(2008)指出电力、交通、通信等公共基础设施建设的融资方面要考虑潜在的风险影响[7]。Gupta和Sravat(2010)通过分析印度电力项目中融资和建设方面的关键因素，介绍了外国投资的第一个IPP项目，并提出了相应的风险应对措施[8]。Dailam和Leipziger(2010)提出了在BOT融资方式中通过特许权协议降低风险的一些策略，如控制关键风险因素的变化，并且运用实例进行了分析[9]。

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2.2 国内部分

目前，国内对项目融资风险的研究尚处于起步阶段，对项目融资风险管理的研究还不很成熟，主要是一些较为初步的定性分析。

杨宇、穆尉鹏（2008）提出在PPP项目融资风险分担过程中应用灰色关联模型，针对PPP融资模式的特征，深入剖析其融资风险因素，从项目参与方的角度建立多层次评价指标体系，采用灰色关联分析评价参与方对融资风险的承担能力以及承担风险的意愿[10]。王耀辉，马荣国（2009）从基础设施建设BT 项目融资风险分类与风险的特殊性，构建了BT项目融资风险评价指标体系与模糊综合评价模型，提出隶属度函数的确定方法[11]。仝自力（2010）从ABS资产证券化方式在项目融资中的应用，探讨 ABS项目融资的风险应对策略，主要包括资产质量风险、环境风险、证券化运作风险的应对，以期为ABS资产证券化的风险管理提出了一种可行的思路[12]。黄德春、徐敏、马慧妍（2011）基于项目融资风险中存在大量的相互作用关系，运用网络层次分析法(ANP)建立IT风险投资项目的融资风险评价模型，通过实证分析并对比基于层次分析法 (AHP) [13]。 2.3 文献评述

项目融资作为一种新型筹资方式，在国外的研究中也只是对其进行了一种方法的介绍；而对项目在融资过程中，如何去甄别、分析、控制和管理风险，暂时还没有进行系统性、深入性的研究。我国风险管理教学研究和应用也是始于上世纪80年代，可惜系统地研究项目风险管理理论与方法并不多，这些文献对项目风险管理作了理论综述，详细介绍了风险管理体系，论述了工程项目的风险管理体系及各种风险评估定量方法，另外其引进了重大工程项目风险管理中的综合集成方法。就目前我国在该领域研究的整体水平而言，还普遍存在着定性研究多、定量研究少；静态分析多、动态分析少；未能把项目融资风险管理同我国实际情况有效地联系等问题。

3 项目融资风险的内容

项目融资的分类有多种，有根据项目工程进度进行分类，有根据参与方进行分类，有根据风险的来源进行分类；本文是借鉴以前的研究成果，根据自己的见

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解，进行项目融资风险的分类。 3.1 完工风险

完工风险是指项目建设无法完工、项目延期、项目建设成本超支或完工后无法达到预期技术经济指标甚至是停工的风险[14]。因为如果项目不能按照预定计划完工投产承建商需要承担风险；同时项目融资所依赖的经济基础也就受到了破坏，将对项目造成直接负面影响。这无论对于项目公司还是贷款银行，都是他们不希望看到的。完工风险对项目公司造成的负面影响有：项目利息支出的增加，项目市场机会丧失，贷款偿还延期或无法偿还，不能按计划获得项目现金流量等。 3.2 生产风险

生产风险是指在项目试生产阶段和生产运营阶段中存在的技术、资源储量、能源和原材料供应、生产经营、劳动力状况等风险因素的总称。它是项目融资的另一个主要的核心风险。生产风险主要表现在：技术风险；资源风险；能源和原材料供应风险；经营管理风险。如在管理方面，由于我国项目融资引入时间不长，相关的专业人才比较缺乏，因而管理风险相对较大。又如在我国的一些项目中，业主出于缩减工期、节约开支等目的，要求承包商采用某些先进施工技术。这种情况下，如在建设中无法达到生产与施工工艺的要求，也可能引发技术风险[15]。 3.3 金融风险

金融风险是资金本身的风险[16]。主要表现在项目融资中利率风险和汇率风险两个方面。利率风险指项目在经营过程中，由于利率变动直接或间接地造成项目价值降低或收益受到损失。如果投资方利用浮动利率融资，一旦利率上升，项目生产成本就会攀升；而如果采用固定利率融资，日后万一市场利率下降便会造成机会成本的提高[17]。外汇风险通常包括三个方面：东道国货币的自由兑换、经营收益的自由汇出以及汇率波动所造成的货币贬值问题。 3.4 政治风险

政治风险是指那些由于战争、国际关系、政权、变化而导致的项目的资产和利益受到损害的风险。主要体现在三个方面：一是关于政局的稳定性，当政权更迭时或东道国处于战争、混乱状态，项目建设所依赖的法规可能被废除，原的承诺可能会被取消，项目财产可能被征收国有等。所以，这类风险往往导致项目根本性的终结。二是关于的稳定性，主要是与项目有关的土地、

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税收、关税和价格。东道国一般为吸引投资往往会提供优惠，但经过一段时间的发展和引资后，这些优惠极可能被取消，从而损害项目预期收益的获得。三是获准风险，即是指项目的开发和建设得到项目东道国的授权或许可的风险[18]。东道国一般都有一定的审批程序，但在发展中国家常常存在人为的不确定因素，使项目的审批难以把握。

4 项目融资风险的应对

4.1 完工风险的应对

对于完工风险，一般采用以下四种方式来分担：其一，一揽子承建合同。即项目公司与承建商签订“一揽子承建合同”，由承建商以固定价合同形式承担大部分完工风险。即所谓“交钥匙”承包方式，这是国际上项目建设的主要方式。这种承建合同还要由承建商找到某个机构提供担保[19]。其二，设备、材料供应合同。固定工程定价及承接合同往往都有设备材料的供应合同及其担保的支持，以分担完工风险。一般由材料供应商提供固定价格的供应合同，并向担保银行交纳担保费，要求它为供应合同中的供应商提供担保。其三，有关的资金协议。完工风险中资金因素是主要的风险因素之一，所以项目融资中通常为建设中的资金周转提供保证。如英法海峡隧道工程对因不可测因素造成的造价出超准备了一笔17亿美元的备用信贷[20]。其四，项目贷款的分阶段控制。项目建设阶段，贷款方一般会按工程进度付款。每笔贷款有大量的先决条件，以控制完工风险。另外，承建合同也会对工程日期作出明确规定，如承建商按要求提前完工，则将项目在此期间运营的净收入奖励给供应商和施工公司。 4.2 生产风险的应对

降低这种类风险可以通一系列的融资文件和信用担保协议来施。针对生产风险种类不同，设计不同合同文件[21]。对于能源和原材料风险，项目公司应与友好伙伴签订长期的有约束力的固定价格的材料供应、燃料和运输等合同。对于资源类项目所起的资源风险，项目公司应拥有自己的供给来源和基本设施。对于生产风险中的技术风险，项目中应使用经过市场证实的是成功合理并有成功先例的生产技术。

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4.3 金融风险的应对

对于金融风险的防范主要是运用一些传统的金融工具和新型的金融衍生工具。传统的金融风险管理通过对在不同假设条件下的项目现金流量的预测分析来确定项目的资金结构，利用提高股本资金在项目资金结构中的比例等方法来增加项目抵抗风险的能力，以求降低贷款银行在项目出现最坏情况时的风险[22]。随着国际金融市场的进一步发展，特别是近些年掉期市场和期权市场的蓬勃发展，项目融资金融风险的防范实现了质的飞跃。

（1）签订远期外汇合约。承包商事先与当地银行签订卖出远期外汇合同，在规定的交割日将收入的人民币卖给银行，按合约规定的远期汇率再买入美元。这里要注意签订远期外汇合同时要考虑人民币收入时间与交割时间和汇率的变动情况的匹配[23]。如果根据经验判断美元将来会升值，可根据人民币收入的时间确定交割时间及远期汇率，以便到时利用有利的远期汇率买入美元，避免项目收入的本币贬值损失。

（2）固定汇率。选择何种货币进行项目融资，直接关系到融资主体是否将承担外汇风险，如果是的话将承担多大的外汇风险，因此融资货币的选择是融资主体要考虑的一个重要问题。承包商可以与结算银行签订远期兑换合同，锁定汇率水平，以此降低与消除汇率频繁波动对项目资金、成产成本造成的影响[24]。

（3）汇率变动保险。许多国家有专门的外贸外汇保险机构，为本国或他国企业提供外汇保险服务，可与保险公司签订保险合同来分散外汇风险。 4.4 政治风险的应对

（1）项目国际化。项目国际化就是尽可能采用各种国际金融组织、多国出口信贷银行的贷款，使项目出资方来自众多国家和不同机构，将减少东道国干涉贷款人利益的风险。这样做会有一定代价，如项目须接受某些或贷款的组织复杂化等，但却能有效地避免对项目采取不利行为[25]。

（2）寻求项目所在国、银行、税收部门或者其他有关机构的书面保证。政治风险主要是行为对项目造成的风险，因而对此风险负有较大的责任。由于我国一般不做承诺，但是有关部门在项目的各方面均同意给予大力支持,并对项目方的政治风险顾虑出具解释函，是国家允许的。

（3）为政治风险投保。对于我国的一些项目，的保证或承诺是非常难

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得的，有时就只有向保险机构投保政治风险。

5 案例研究

5.1 借款人基本情况

东莞市谢岗镇自来水厂(下称)因实施第三制水厂二期扩建项目，已向银行融资2000万元流动资金作为前期资金投入，现工行东莞分行申请对借款人发放项目融资2000万元，用于置换他行流动资金融资，期限5年，利率按相应期限的基准利率上浮10%执行，同时申请等额核增最高综合授信额度和项目融资专项授信额度[26]。

借款人成立于1986年12月的集体所有制企业，位于东莞市谢岗镇广场路，法人代表罗绵伦，注册资本45.6万元。公司经营范围为自来水供应，兼营水管安装及维修。借款人目前主要负责谢岗镇区及附近乡村的自来水供给以及全镇自来水设施的配套及安装，是谢岗镇唯一生产、供应自来水的企业，在当地经营具有较强的垄断性。 5.2 项目融资风险分析

（1）完工风险。借款人尚未办妥工程规划许可证和施工许可证。虽然从正

常情况款来看，两证成功办理应该没有问题；但是也不排除出现诸如项目参与方没有获得准入，项目拆迁赔偿措施不到位等问题，从而出现无法办理两证的情况。

借款人向工行申请项目融资2000万元，用于置换其在中信银行的2000万元短期流动资金融资。由于该工程回收成本周期长，借款人仍将使用倾向于长期借款；如果后期银行信贷缩紧等性变更，要求其提前还贷，会给借款人造成资金的压力，使企业不得不抽出一部分用于运营的资金作为还款的来源，从而影响项目的生产运营。

（2）生产风险。由于借款人生产的是水，因此，东江水源的质量和广东粤港供水有限公司给谢岗水厂的供水量就非常重要。首先在东江的水源地江西省寻乌县、东江上游河源市，很多污水处理厂无法上马或无法保证后期运作的投入。上游污水没有经过处理便排入了东江。一旦上游出现水污染，将导致下游无法取

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水，进而水厂无法按量生产，面临停产的危险。

另外是供水量的稳定性。根据《广东省东江流域水资源分配方案》，东江流域分配给东莞的水量约为20.95亿m3。未来一方面不排除东江供水工程水资源的区域调配，使得谢岗镇无法获得复函上的规模。资料显示：东江流域平均年降雨量1795 mm，4～9月的汛期雨量占全年雨量的八成左右。流域内地表水资源量完全由降水补给，水资源特点同降雨一样，年内分布不均，年际变化大，而且容易出现连续枯水年。

（3）金融风险。一是国家不断缩紧信贷，金融机构资金紧张；由于借款人于银行签订的是基准利率加浮动利率，所以，当基准利率上浮时，借款人要偿还的利息压力会增加。

至2007年1月24日借款人己付合同金额2278万元，其中1910万元是中信银行融资。本笔融资是用于置换中信银行流动资金融资，工行融资将先于借款人自筹资金投入使用，借款人自筹资金是否能如期到位支付工程款存在不确定性。

（4）政治风险。一是关于水价，由于水价是的物价之一，企业不能自主确定。而由于现在物价不断上涨，水厂运营生产的成本也是不断上升；如果物价部门水价的市场化，将缩减水厂的利润空间，影响项目的后续发展。

同时注意到自来水的加工过程中产生较大的废水可能污染环境，因而被环保部门通报批评甚至停业整顿。这也是作为环境相关行业的重要风险之一。 5.3 主要风险应对

（1）完工风险的应对。为了保证项目建设的合法、合规性，要求借款人办妥项目工程规划许可证和施工许可证，确保“四证”齐备。另外，借款人向工行的借款应该长期化，要保证专款专用，同时积极筹备流动资金备用，防止偿债带来的压力。

（2）生产风险的应对。一是要由全流域水利水务环保部门统筹，各级财政支持，上游地区坚持履行保护好水源的责任，下游地区要扶助上游欠发达地区，加大资金投入力度，帮助其发展经济，加快环保设施的建设，完善环保措施的运作。二是要寻求水源的多元化，一方面考虑对谢岗附近的石坝塘、麻湖塘、窑背塘等山塘进行改造蓄水，净化水质，作为一级后背水源；向惠州等地的潼湖、梧

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村水库、黄沙水库等二级后备水源引水，在大龙林场等山地筹建山塘水库进行蓄水，以防东江水的季节性变化。另外，有关部门要号召社会群众行动起来，实施广泛而有效的节水措施，提高水资源的利用率。

（3）金融风险的应对。向市场买入利率互换金融产品，借用其可对冲性，在利率上浮时向银行多支付的利息，同时从投资产品中获得利息补偿；在利率下浮时向银行少支付的利息，向投资产品支付。这样的话就可以固定借款人的利率水平，减少利息波动风险。而且借款人应该开立项目资金专门账户，专款专用，确保资金合理利用到位；对于自筹资金一块，要扩大融筹资渠道，向社会宽渠道、多样化融资。

（4）政治风险的应对。谢岗镇价格管理部门组织价格调查调研，实施价格听证会，推动水价的市场化，争取社会对水价调节的认可，合理调整水价。从而保证项目达到预期的投资回报率。针对水厂废水处理的问题，要落实在环保设备方面的投入，同时保证其正常运作，促进废水处理和循环利用。同时积极接受环保部门的建议和监督。

6 结论

现阶段我国还不具备进行项目融资风险防范全部工作的能力，在具体的项目中，还应聘请国外有经验的项目融资管理机构和人员进行风险识别与防范，中方人员应积极参与其中，汲取先进的经验，结合我国国情，准确识别项目的主要风险，评价每个项目风险水平以及可接受程度，并将项目风险分配到有关各方，将项目风险与融资结构相结合，恰当使用金融工具化解风险，最大限度的避免项目融资风险带来的损失，实现风险控制和管理的中国化。

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